No siempre puedes tener lo que quieres». Así se titula un informe sobre Argentina, en clave Rolling Stones, que el banco Barclays, uno de los jugadores mas importantes del sistema financiero global, circuló entre sus clientes.

Barclays afirma, en el trabajo al que accedió LPO, que «las reservas netas, excluyendo los desembolsos del FMI, son hoy más bajas que cuando Milei asumió» y advierte que «no hay señales claras de que el Gobierno tenga intención de revertir esa fragilidad externa».

El diagnóstico, fechado el primero de diciembre, es lapidario: «Argentina tiene reservas muy bajas incluso en comparación con países de alto rendimiento como Ecuador, Kenia, Nigeria o Egipto» y pronostica «las perspectivas de mejora bajo este régimen cambiario son limitadas».

Se trata del cuarto banco internacional que arroja sombras sobre el programa económico de Milei, luego de los análisis críticos del gigante suizo UBS, y los españoles Santander y BBVA.

Los analistas Ivan Stambulsky y Jason Keene sostienen que el Gobierno priorizó la estabilidad política y la desinflación antes que el fortalecimiento del balance externo. Sin embargo, advierten que ese margen se agotó: «Creemos que había una razón política defendible para relegar la acumulación de reservas, pero ese ya no es el caso».

Según el informe, «cuando Milei asumió, las reservas netas estaban en menos USD 11 mil millones; hoy están en menos USD 16 mil millones, USD 13 mil millones por debajo de la meta revisada del FMI». Incluso con la flexibilización del acuerdo, «el país está más de dos puntos del PBI por debajo de lo planeado hace apenas siete meses».

La advertencia más directa del informe es que «las reservas líquidas dejan al programa expuesto». Según sus cálculos, «las reservas líquidas incluyendo oro son de USD 28 mil millones, de los cuales USD 16 mil millones son depósitos de bancos en el BCRA». Al descontar parte de esos depósitos, la liquidez efectiva cae a USD 23 mil millones frente a vencimientos por USD 33 mil millones entre 2026 y 2027. Es por esto que el mercado sospecha que este lunes Caputo pagó el vencimiento de USD 1.000 millones de Bopreales, con depósitos en dólares de la gente encajados por el Banco Central.

Respecto a la solvencia de la Argentina, la conclusión de Braclays es inequívoca: «El camino futuro para las reservas no es alentador bajo el actual régimen cambiario». Aun descontando un repo para cubrir el pago de enero de USD 4.500 millones y una licitación de bonos 2029-2030. Barclay sostiene que «una mejora significativa de la liquidez externa requiere compras agresivas de dólares, algo poco probable bajo este esquema».

Asimismo resulta impactante como Barclays desarma el argumento oficial de que la deuda en dólares se redujo: «El desempeño débil de las reservas no ocurrió porque se haya reducido la deuda pública en moneda extranjera». De hecho, el stock de pasivos en dólares aumentó de USD 170 mil millones en diciembre de 2023 a USD 189 mil millones en noviembre de 2025, impulsado por los Bopreales y los repos bancarios. El banco hace la siguiente cuenta: «Los Bopreales y los repos con bancos agregan USD 12 mil millones en deuda denominada en dólares que no existía en 2023».

El Gobierno sostiene que el aumento en la demanda de dinero permitirá recomponer reservas sin generar inflación. Barclays lo refuta: «Estamos escépticos respecto a la remonetización como forma de recomprar reservas. La recuperación de la demanda de pesos depende de las expectativas cambiarias». Y advierte que, con el tipo de cambio en el techo de la banda, «cualquier shock podría empujar el peso hacia la zona devaluatoria». En ese contexto, «el fortalecimiento del techo de la banda en términos reales puede erosionar la credibilidad del régimen», advierte Braclays.

El informe también señala, como Domingo Cavallo en su último artículo, que la política cambiaria está sofocando la recuperación: «La actividad económica excluyendo la intermediación financiera está estancada y se ubica 0,7% por debajo del nivel de diciembre de 2024». Una afirmación que contradice la reactivación sospechosa que marcó el índice de actividad del Indec, que toqueteó Marco Lavagna, para que no marque recesión.

Barclays identifica al «atraso cambiario» como causa principal: «El tipo de cambio real es solo 6% más débil que en 2017, cuando el déficit primario era de 4% del PBI y los spreads soberanos estaban en 350 puntos, frente a los 650 actuales».

En los mercados, la comparación con Ecuador se volvió inevitable. «Los rendimientos de los bonos ecuatorianos a 10 años cayeron por debajo del 10% y se desacoplaron de los argentinos por primera vez desde las elecciones». En cambio, la deuda local «perdió momentum» y opera «con diferencial máximo entre los bonos 2030 y 2035».

El próximo test será el 9 de enero: «Argentina debe pagar casi USD 3 mil millones, equivalentes al 3% de su stock de bonos internacionales». Para Barclays, «el tramo corto ya descuenta una alta probabilidad de pago», pero el riesgo sigue siendo el mismo: la fragilidad de las reservas. «Sin un tipo de cambio más flexible, no hay recuperación sostenible», agrega.

El cierre del informe sintetiza la posición del banco: «Seguimos en posición neutral (‘Market Weight’). El fuerte desempeño electoral de Milei reafirma el apoyo político a su programa de reformas, pero seguimos creyendo que se necesita una política cambiaria más flexible -junto con un programa creíble de compras de reservas- para sostener la recuperación económica y recuperar el acceso al mercado de forma duradera».